觉今是而昨非

发表于《世界知识》，2008年5月 

通货膨胀已经成为目前报刊媒体最吸引眼球的关键词。继2007年我国消费者物价指数（CPI）同比增长4.8%后，08年第一季度我国CPI同比增长8%。中国政府已经将治理通货膨胀视为宏观经济第一要务，货币政策的基调从“适度从紧”变为“从紧”。为抑制输入型通货膨胀，人民币对美元升值幅度显著加快，在08年第一季度达到4%。近段时间以来，几乎所有重大的宏观经济政策都在围绕治理通货膨胀的指挥棒旋转，通货膨胀似乎已成为中国经济增长和社会稳定的头号公敌。

然而，为治理通货膨胀而出台的货币政策和汇率政策的副作用也日益凸显。从紧货币政策已经造成银行内部可贷资金缺乏，盈利空间收到挤压。法定存款准备金率的不断提高，已经造成商业银行超额存款准备金率的大幅下降，目前仅为2%左右。由于央行不断通过发行央票来对冲基础货币的增加，导致商业银行资产负债表上低收益的央票资产所占比重逐渐上升，而高收益的信贷资产所占比重逐渐下降。贷款数量的行政管理则使得中小企业的融资愈发艰难，民间借贷利率不断上升。随着人民币升值幅度加大以及资金成本的提高，中国出口企业的日子越来越难过。在次贷危机造成美国进口需求下降以及贸易保护压力抬头的环境下，2008年中国出口行业将面临严重挑战。此外，从紧货币政策也对资本市场产生了不利影响。一方面，货币和信贷增量下降改变了中国A股市场中的流动性状况，造成交投惨淡；另一方面，资金成本上升和人民币升值压缩了中国企业的盈利前景，恶化了A股市场的基本面。从07年10月到08年4月，中国A股市场指数已经下跌了40%。

这就提出了以下问题：通货膨胀真的是宏观经济中最重要的问题吗？为了抑制通货膨胀，支付银行和企业亏损以及资本市场下跌的代价值得吗？要回答这些问题，就必须更加全面地认识通货膨胀。

首先必须指出的是，通货膨胀并非宏观经济中唯一重要的问题。翻开任何一本宏观经济学教材，我们都可以看到，政府的宏观经济调控包括四大目标，即经济增长、充分就业、物价稳定和国际收支平衡。这四大目标都是一个经济体在长期内实现可持续增长而不可缺少的，然而在短期和中期内，上述四个目标的重要程度有所不同。相对而言，国际收支平衡目标最不重要。以2000年以后的美国经济与中国经济为例，美国经济存在显著的经常项目逆差，中国经济存在显著的经常项目与资本项目双顺差，然而这两个国家的国际收支失衡并未影响到该国的经济增长、就业与物价稳定。

那么在经济增长、充分就业和物价稳定这三个国内目标之中孰轻孰重呢？标准答案是很难判定，因为这三个指标之间具有非常密切的联系。刻画经济增长与充分就业之间关系的是著名的奥肯定律（Okun’s Law）。该定律指出，如果一个经济体的失业率高于自然失业率1个百分比，则实际GDP增速低于潜在GDP增速3个百分比。奥肯定律说明，经济增长与充分就业两个目标是完全一致的，追求经济增长即是追求充分就业，二者之间没有任何冲突。刻画经济增长（或充分就业）与通货膨胀关系的是更为著名的菲利普斯曲线（Phillips Curve）。该曲线表明，在失业率与通货膨胀率之间存在交替（Trade Off）：失业率越高，则通胀率越低，反之亦然。换句话说，菲利普斯曲线说明，经济增长（或充分就业）与通货膨胀这两个目标是相互冲突的，如果一味追求高经济增长，那么通货膨胀就会肆虐；如果一味追求低通胀，经济增长率就会下降，失业率将会上升。因此理想的状态是在经济增长（或充分就业）与通货膨胀之间达到一种平衡。用经济学术语来讲，那就是经济增长率达到潜在增长率、失业率达到自然失业率（或非加速通货膨胀失业率）、预期通胀率等于实际通胀率。

这是否意味着经济繁荣一定伴随着通货膨胀，而经济停滞一定伴随着通货紧缩呢？正确答案是未必。在世界经济发展史中存在两个著名的反例。第一个反例是1970年代的滞胀（Stag-flation），即经济停滞与通货膨胀并存。产生滞胀的根本原因是，虽然劳动生产率增速的下降使得经济增长速度下降，但美元危机与石油危机的爆发使得成本推动型的通货膨胀率高居不下。可以想象，滞胀对于国民福利的损害是最为严重的。另一个反例则是1990年代晚期与21世纪初期美国经济高增长、低通胀的黄金时期。该阶段美国经济增长的原因是IT革命和互联网的兴起导致劳动生产率显著提高，而来自实施出口导向策略的新兴市场经济体的廉价进口商品则压低了美国国内的通货膨胀率。我们一度认为，美国经济在这一时期里的表现突破了经济增长与通货膨胀之间的传统关系，出现了前所未有的“新经济”。然而，2000年互联网泡沫的破灭以及2007年次贷危机的爆发，证明所谓新经济的虚妄。IT革命和金融创新造成的劳动生产率增长不可能永远持续下去，国际收支失衡的格局也不可能长期维系，因此经济增长与通货膨胀之间的反向关系终将发挥作用。

从1987年到2007年这20余年间，中国宏观经济存在一个著名的拇指定律，即一旦实际GDP增长率连续两年超过10%，那么从第二年开始就会出现严重的通货膨胀。例如，1987年和1988年的实际GDP增速分别为11.5%和11.3%，而1988年的CPI达到18.8%。又如，1992年和1993年的实际GDP增速分别为14.1%和13.7%，而1993年的CPI达到14.7%，1994年更是高达24.1%。该拇指定律在进入21世纪后被打破，从2003年到2007年，实际GDP增速连续五年超过10%，但GDP始终保持在5%以下。笔者曾经在《世界知识》08年第8期中撰文指出，2003年至2007年高增长、低通胀的黄金时期是中国政府实施出口导向增长战略，保持汇率低估和推迟要素市场价格调整所致。随着出口导向增长战略开始向内外平衡的增长战略转变、人民币加速升值，以及全球要素价格飙升推动国内要素市场价格调整加快，低通胀注定难以维持，而较高通货膨胀将成为未来几年内中国经济的常态。

通货膨胀为什么会令政府和民众倍感警惕呢？首先，通货膨胀客观上发挥着“劫贫济富”的功能。通货膨胀是一种收入和财富再分配的工具，它使得收入和财富由固定收入者向财产持有者转移，由债权人向债务人转移。由于社会底层民众通常是固定收入者（工薪阶层）和债权者（储蓄者），因此通货膨胀会极大地损害他们的利益，尤其是那些已经退休、工资调整已无指望或非常缓慢、仅靠年金收入生活的老年人；其次，通货膨胀意味着物价全面上涨，使得市场机制通过物价水平来进行资源配置的功能陷入紊乱状态，从而可能降低经济潜在增长率；再次，居民感觉到的通货膨胀水平往往高于政府公布的官方数字，这无疑会加剧居民对真实通胀水平被低估的担忧。例如，近年来北京、上海等城市的房价大幅上涨，但由于计入CPI的仅仅是房租价格而非房价本身，造成很多城市居民认为通胀率被政府人为低估的印象；最后，通货膨胀可能引发居民挤兑银行以及抢购商品的现象，这可能导致银行大规模倒闭、商品供应短缺以及社会大幅动荡，如果不能防止高通胀转变为恶性通胀，那么政府执政的合法性就会受到质疑，例如1940年代国民党执政时期的旧中国、以及当前的津巴布韦。

事实上，由于发展中国家的实际经济增长速度普遍高于发达国家，那么前者的通货膨胀水平也普遍高于后者。合理适度的通货膨胀是一国经济快速成长的标志，而经济发展面临停滞的发达国家往往遭受着通货紧缩的折磨。对于由计划经济向市场经济转型的社会主义经济体而言，在价格市场化的过程中必然会伴生着较高的通货膨胀。例如，1992年俄罗斯的通货膨胀率一度超过2000%。近年来俄罗斯经济取得了较快增长，而通货膨胀依然维持在较高水平上。2007年俄罗斯GDP增长率约为7.5%，而通货膨胀率超过了11%。

如何全面地认识通货膨胀呢？第一，我们应认识到通货膨胀是与经济增长相伴相生的一种经济现象，适度的通货膨胀是经济充满活力的标志。从这一意义上而言，通货紧缩远比适度通货膨胀可怕；第二，由于目前我国要素市场尚未实现价格市场化，能源、劳动力和环境价格被严重压低，因此为了实现要素市场的改革，我们需要容忍适度的通货膨胀（例如年均3-4%）；第三，防止通货膨胀恶化的关键，在于政府应该向居民显示遏制通货膨胀的决心，防止居民形成通货膨胀预期；第四，为了防止通货膨胀的再分配效应对低收入群体造成严重损害，中国政府应加大对低收入群体进行转移支付的力度，加快社会保障体系的建设。